L'estimation d'une valeur de marché des actions non cotées

Claude Picart

Économie et Statistique, 2003, vol. 366, issue 1, 97-117

Abstract: [fre] L’estimation d’une valeur de marché des actions non cotées . . Les actions non cotées ne font pas l’objet, par définition, d’une valorisation boursière. Leur valeur de marché doit donc être estimée, mais les différentes méthodes d’estimation habituellement utilisées, notamment l’application aux sociétés non cotées du ratio Price to Book •qui mesure le rapport entre la valeur de marché des capitaux propres et leur valeur comptable •des sociétés cotées restent fragiles. L’enquête de l’Insee sur les liaisons financières entre entreprises permet d’obtenir une valorisation directe des actions non cotées d’une filiale à partir de la valeur de la participation inscrite au bilan de la société mère. En divisant cette valeur par le taux de détention de la filiale, on obtient alors une valorisation de la filiale. Pour directe qu’elle soit, cette valorisation doit cependant être validée en tant que valeur de marché. Pour les sociétés cotées, cette valorisation est comparable à leur capitalisation boursière. Pour les autres, le Price to Book calculé est sensible aux déterminants économiques comme la rentabilité ou la distribution de dividendes. La référence aux sociétés cotées reste cependant la norme du système international de comptes nationaux (SCN93), ne serait-ce que pour des raisons de comparabilité entre pays. Les valorisations calculées ici sont alors utilisées pour sélectionner des catégories d’entreprises cotées proches des non cotées et proposer une estimation de la prime de liquidité à appliquer pour passer des sociétés cotées aux non cotées. Cette méthode va être prise en compte lors de la révision des comptes nationaux (base 2000). [eng] An Estimate of the Market Value of Unlisted Shares . . Unlisted shares are, by definition, not valued on the stock market. Their market value therefore needs to be estimated. However, the estimating methods usually used, especially the application of listed companies’ price-to-book ratios •a stock’s market value divided by its book value •to unlisted companies, remain unsound. The INSEE survey on financial links between companies is used to obtain a direct valuation of a subsidiary’s unlisted shares based on the share value on the parent company’s balance sheet. A valuation of the subsidiary is then obtained by dividing this value by the subsidiary’s holding rate. However, as direct as this valuation may be, it must be validated as a market value. For the listed companies, the valuation is comparable to their market capitalisation. For the others, the price-to-book ratio calculated is sensitive to economic determinants such as profitability and the distribution of dividends. However, the reference to the listed companies remains the international system of national accounts (SNA93) norm, if only for the sake of international comparability. The valuations calculated here are used to select categories of listed companies similar to unlisted companies and to propose an estimate of the liquidity premium to be applied to make the transition from listed to unlisted companies. This method will be taken into account when the national accounts are revised (base 2000). [spa] La estimación de un valor de mercado de las acciones no cotizadas . . Las acciones no cotizadas no son objeto por definición de una valoración bursátil. Su valor de mercado debe por lo tanto estimarse. Pero siguen siendo frágiles los diversos métodos de estimación que se suelen utilizar, y en especial la aplicación a aquellas sociedades no cotizadas del ratio Price to Book •la relación entre el valor de mercado de los capitales propios y su valor contable •de las sociedades cotizadas. La encuesta del Insee sobre los vínculos financieros entre empresas permite obtener una valoración directa de las acciones no cotizadas de una sociedad filial a partir del valor de la participación asentada en el balance de la sociedad matriz. Al dividir este valor por la tasa de detención de la sociedad filial, se obtiene entonces una valoración de la filial. Por muy directa que sea, esta valoración debe sin embargo ser válida en cuanto valor de mercado. Para aquellas sociedades cotizadas, esta valoración puede compararse con su capitalización bursátil. Para las demás, el Price to Book calculado es sensible a unos determinantes económicos que son por ejemplo la rentabilidad o el reparto de dividendos. La referencia a las sociedades cotizadas sigue siendo sin embargo la normativa del sistema internacional de cuentas nacionales (SCN93), sea por el solo motivo de comparabilidad entre países. Las valoraciones calculadas aquí se utilizan para seleccionar unas categorías de empresas cotizadas parecidas a aquellas no cotizadas y proponer una estimación de la prima de liquidez a aplicar para pasar de unas sociedades cotizadas a sociedades no cotizadas. Este método es el que se tomará en cuenta para la revisión de las cuentas nacionales (base 2000). [ger] Schätzung des Marktwerts nicht notierter Aktien . . Der Marktwert nicht notierter Aktien wird definitionsgemäß nicht an der Börse festgelegt, weshalb er geschätzt werden muss. Aber die verschiedenen Bewertungsmethoden, die gewöhnlich herangezogen werden, sind fragil, insbesondere die Anwendung auf nicht notierte Unternehmen der Price-to-Book-Quote, die das Verhältnis zwischen dem Marktwert der Eigenmittel und ihrem Buchwert misst. Die Insee-Erhebung über die Finanzverbindungen zwischen Unternehmen ermöglicht es, die nicht notierten Aktien einer Tochtergesellschaft anhand des Werts der in der Bilanz des Mutterunternehmens ausgewiesenen Beteiligung direkt zu bewerten. Mittels Dividieren dieses Werts durch die Quote der Beteiligung der Tochtergesellschaft erhält man dann den Wert der Tochtergesellschaft. Auch wenn es sich um eine direkte Wertermittlung handelt, muss sie als Marktwert bestätigt werden. Für die notierten Unternehmen ist diese Wertermittlung mit ihrer Börsenkapitalisierung vergleichbar. Bei den anderen hängt das errechnete Price-to-Book-Verhaltnis von wirtschaftlichen Determinanten ab, wie der Rentabilität oder der Dividendenausschüttung. Allerdings bleibt der Bezug auf die notierten Unternehmen im internationalen System volkswirtschaftlicher Gesamtrechnungen (VGR93) die Norm, sei es auch nur, um zwischen Ländern Vergleiche anstellen zu können. Mit den hier vorgenommenen Wertermittlungen werden die Kategorien notierter Unternehmen ausgewählt, die den nicht notierten Unternehmen entsprechen, und wird eine Schätzung der Liquiditätsprämie für den Übergang von den notierten Unternehmen zu den nicht notierten vorgeschlagen. Diese Methode wird bei der Änderung der volkswirtschaftlichen Gesamtrechnung (Basis 2000) berücksichtigt.

Date: 2003
Note: DOI:10.3406/estat.2003.7318
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