The circulation of liquidity in the euro area: interpreting central banks’ TARGET positions

Circulation de la liquidité en zone euro: comment interpréter les positions TARGET des banques centrales ?

Régis Breton, Thibaut Gentil and Sébastien Ray

Bulletin de la Banque de France, 2026, issue 262, No 4

Abstract: Between 2016 and 2022, bank reserves tripled on the liability side of Eurosystem balance sheets before gradually falling back, while, remarkably, the distribution of this liquidity between countries remained relatively stable. However, significant fluctuations affected the national balances resulting from cross-border settlements (“TARGET balances”, named after the original name of the main wholesale settlement system in the euro area). This article presents a model that quantifies the contribution of each type of monetary policy operation to the evolution of TARGET balances since the introduction of the euro. The first major movements are attributable to banking sector refinancing operations, particularly during the sovereign debt crisis of 2011-12; then between 2015 and 2025, the Eurosystem’s asset purchase programmes – and their repayment at maturity – account for most of the changes observed.

Entre 2016 et 2022, les réserves bancaires au passif des banques centrales de l’Eurosystème ont triplé, avant de diminuer progressivement. De façon remarquable, la répartition par pays de cette liquidité est restée plutôt stable. Pourtant, des fluctuations importantes ont affecté les soldes nationaux résultant des règlements transfrontaliers, dits « soldes TARGET » (du nom primitif du principal système de règlement de gros de la zone euro). Cet article présente un modèle qui quantifie la contribution de chaque type d’opération de politique monétaire à l’évolution des soldes TARGET depuis l’introduction de l’euro. Les premiers grands mouvements sont attribuables aux opérations de refinancement du secteur bancaire, en particulier pendant la crise souveraine de 2011 2012. Entre 2015 et 2025, ce sont les achats de titres par l’Eurosystème – puis leur remboursement à échéance – qui expliquent l’essentiel des évolutions observées.

Date: 2026
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